企业涉证券领域犯罪预防问题研究

以内幕交易、泄露内幕信息罪刑事风险防控为例

京师律所金融犯罪研究中心

2022年2月

京师律所刑委会金融犯罪研究中心作为京师律所刑委会的重要研究机构，中心研究员均为京师律所全国体系有多年金融犯罪辩护经验的律师，有诸多金融领域的成功辩护案例。京师律所刑委会金融犯罪研究中心作为金融犯罪方面的专业刑事部门，专注于金融犯罪刑事业务专业化研究，经常性的通过组织京师律所全国体系内金融犯罪刑事律师与各大高校知名教授、著名学者开展金融刑事犯罪业务研究与交流。通过大量基础性、前沿性、多维度的研究，不断推出务实研究成果，在热点难点金融犯罪法律问题上获得实质突破，多次对金融领域立法提出有效建议，专业性获得广泛认可。

本研究报告参与编写人员：

主任：王殿学

执行主任：张雪峰

副主任：徐华洁

秘书长：秦莹

研究员：谌江涛 张佩 陈茉 赵斌 黄志鹏 袁军 王希彬 郭震宁 曾鸣 曾敏

企业涉证券领域犯罪预防问题研究

——以内幕交易、泄露内幕信息罪刑事风险防控为例

近年来，我国全面推行证券市场注册制改革，资本市场宽进入、严监管态势正在形成。2021年7月6日，中共中央办公厅、国务院办公厅发布《关于依法从严打击证券违法活动的意见》，提出依法从严从快从重查处内幕交易等重大证券违法犯罪案件。监管之“严”，其中一方面就是对重大证券违法犯罪案件的法律法规建设更完备、监管力度更大。可预见的是，在当前和今后很长一段时间，监管层对于内幕交易等严重扰乱金融市场行为的打击力度将持续升级。

由于内幕交易、泄露内幕消息罪涉及的主体复杂，行为形态多样、隐秘，相关公司和人员对哪些信息属于内幕信息、哪些行为可能触犯相关规定，了解并不够细致深入，对应的防控意识和防控手段不足，一旦出现疏漏，就面临行政处罚甚至承担刑事责任。在强监管的背景下，本文拟以《刑法》、新《证券法》、《关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》（以下简称《内幕交易犯罪解释》等法律、司法解释为基本依托，通过司法案例引入，对内幕交易、泄露内幕信息罪的核心要素、构成要件进行探讨，并结合新修订的《关于上市公司内幕信息知情人登记管理制度的规定》（以下简称《内幕信息知情人登记管理规定》）提供合规建设要点，让相关主体充分了解内幕交易、泄露内幕信息罪的认定标准，提高防范应对相应法律风险的能力。

一、内幕交易、泄露内幕信息罪案例展示

截至2021年10月30日，通过Alpha案例库可查的内幕交易判决共 123例，检察机关不起诉案例5 例。笔者从以上案例中选取五个典型的案件类型，以便大家对于内幕交易、泄露内幕信息罪的知情人员、内幕信息、内幕信息敏感期、罪名认定等有一个宏观的认识。

二、内幕交易、泄露内幕信息罪的核心要素及构成要件分析

《刑法》第 180 条对内幕交易、泄露内幕信息罪的描述为证券、期货交易内幕信息的知情人员或者非法获取证券、期货交易内幕信息的人员，在涉及证券的发行，证券、期货交易或者其他对证券、期货交易价格有重大影响的信息尚未公开前，从事:1、买入或者卖出该证券或者从事与该内幕信息有关的期货交易；2、或者泄露该信息；3、或者明示、暗示他人从事上述交易活动；情节严重的。可见，内幕交易、泄露内幕信息罪属于行为选择性罪名，实施上述三种行为之任何一种，均可以构成犯罪。根据行为人实施的具体行为可以分别认定为内幕交易罪、泄露内幕信息罪或同时认定为内幕交易、泄露内幕信息罪。

（一）内幕信息的界定

内幕信息是内幕交易、泄露内幕信息罪最基础的构成要素，是对于交易行为性质定性的核心要素，也是判断内幕信息知情人和非法获取内幕信息的人的前提。

根据《刑法》第 180 条第 3 款规定：“内幕信息的范围依照法律、行政法规的规定确定”。而新《证券法》将内幕信息定义为：“在证券交易活动中，涉及发行人的经营、财务或者对该发行人证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息”，并通过采用列举及证监会规定作为兜底的方式界定了内幕信息的范围。与旧《证券法》（2014年第三次修正的《证券法》）所列举的内幕信息相对比，更加细化、明确，也扩大了内幕信息知情人的范围。

关于“内幕消息”规定的具体变化见下表：

上述所列的变化内容中，新增关联交易、公司实际控制人及其控制的其他企业从事与公司相同、相似的业务发生较大变化、债券市场的内幕交易等内容作为内幕消息，将内幕信息的认定延伸到发行人实际控制的其他企业，在很大程度上改变了内幕信息的类型体系，是企业及相关主体需要注意的地方。

从以上内幕信息的定义及范围可见，其特征主要表现为“重大性”及“未公开性”。“重大性”是指对涉及发行人的经营、财务或者对该发行人证券的市场价格有重大影响。而“非公开性”主要涉及到内幕信息敏感期的计算。

（二）内幕信息敏感期的计算

《内幕交易犯罪解释》确定了内幕信息敏感期是从内幕信息开始形成之日起至内幕信息公开时止。从实践来看，敏感期间终结的时点较为容易认定，采用的是“形式公开说”，即依照信息披露的相关法律法规进行披露之时内幕信息丧失非公开性。对此，《证券法》第八十六条规定：“依法披露的信息，应当在证券交易场所的网站和符合国务院证券监督管理机构规定条件的媒体发布，同时将其置备于公司住所、证券交易场所，供社会公众查阅。”《内幕交易犯罪解释》第五条规定：“内幕信息的公开，是指内幕信息在国务院证券、期货监督管理机构指定的报刊、网站等媒体披露。”如果强制披露信息人以外的人在非指定报刊、媒体披露内幕信息的，不能认定为内幕信息的公开。

但内幕信息具有多种类型，难以明确每种类型的形成标准，且每起案件都有其自身的特点，故内幕信息的形成时点直至今日，依然未能找到一个明确的规则。

《内幕交易犯罪解释》第5条规定：“证券法第六十七条第二款（该条款已经修改为第八十条第二款）所列“重大事件”的发生时间，第七十五条（已修）规定的“计划”、“方案”以及期货交易管理条例第八十五条第十一项规定的“政策”、“决定”等的形成时间，应当认定为内幕信息的形成之时。影响内幕信息形成的动议、筹划、决策或者执行人员，其动议、筹划、决策或者执行初始时间，应当认定为内幕信息的形成之时。”该条采用列举的方式规定内幕信息形成时间，前一部分好理解，一般来说，“重大事件”的发生时间，“计划”、“方案”以及“政策”、“决定”等的形成时间，比较好认定。但“内幕信息形成的动议、筹划、决策或者执行初始时间”的这个特殊标准，较为模糊。何时才能认定为“动议”、何时事项已经开始“筹划”、何时判断“决策”、何时判断“执行时间”等在司法实践中仍不够明确。在实践中，对于内幕信息的形成有主要决策权，能够影响内幕信息形成的动议、筹划、决策或者执行的人员，一般会区别于一般内幕信息的执行人员，在“内幕消息”形成的时间节点认定上将更为严格。甚至在一般意义上“内幕消息”形成之前，就有可能触犯泄露内幕消息罪，需要相关主体格外留意的。

例如在“林安诉证监会”一案中，2014年12月24日晚，山东博汇集团副总经理杨某召集某证券公司执行董事周某军、某律师事务所合伙人王某青、董事会秘书杨某栋一起讨论如何改善公司的融资环境，涉及到引入优质项目实施定向增发、更换上市公司受到处罚的高管人员及“高送转”等事项。2015年2月4日下午，林安与杨某栋存在见面接触，聊天过程中杨某栋提起博汇纸业可能会增发，后林安控制使用其本人证券账户和“刘某”账户买入“博汇纸业”近77.6万股，获利约301万元。2015年2月19日（春节）过后，因定向增发条件不成熟，增发工作搁浅。杨某良、杨某二人再次讨论博汇纸业“10转10”利润分配方案，并决定尽快实施。2015年3月2日，杨某良通知杨某栋博汇集团拟提议实施“10转10”利润分配的提案，后经博汇集团、博汇纸业履行相关程序，博汇纸业于3月4日公告了上述利润分配预案。案发后，林安被证监会行政处罚后不服提起诉讼。

林安与证监会双方争议的焦点在于上市公司初期讨论但最终未实施的事项是否属于内幕信息以及内幕信息的形成时间。林安认为：“博汇纸业曾经讨论过增发、“高送转”等利润分配事项，但最终没有实施，不属于内幕信息。并且，2014年12月24日的讨论仅为讨论阶段，没有得出正式的结论或方案，因此内幕信息的形成时间并非这一天。”山东证监局认为：“博汇纸业定向增发和高送转利润分配事项均为内幕信息，因为两者实施目的一致，具有补充关系，虽然博汇纸业实际仅实施并公开了高送转利润分配方案，但并不影响定向增发内幕信息性质的认定。2014年12月24日进行的讨论，在性质上属于对相关事项的筹划，定向增发、高送转信息已具备重大性特征，应当认定该日内幕信息已形成。”法院认为：“上市公司重大决策的制定是一个连续、动态的过程，内幕信息在动议筹划阶段不一定具有详细、具体、明确的实施步骤或执行方案，且在推进中可能调整或改变，但该决策是否更改、是否落实成功不影响对内幕信息性质的认定。博汇纸业利润分配方案的调整经历了初步讨论、汇报、落实的过程，2014年12月24日是方案最初的动议、策划之时，可认定为内幕信息形成之时。”

又如在“苏嘉鸿诉证监会”一案中，证监会认为殷某国在威华股份资产重组过程中起到了牵线搭桥的作用，主动向公司推荐金矿资源，建议公司产业调整，向公司介绍了中介机构，也实际参与了资产注入事项的形成过程，属于内幕信息知情人。在上述期间，殷某国曾来到上海，与苏嘉鸿见面，并且经常与苏嘉鸿联系一起去娱乐。苏嘉鸿在获取内幕消息后，用多账户交易“威华股份”，获利65,376,232.64元，构成内幕交易。争议焦点涉及到内幕信息的认定和形成之时。

苏嘉鸿认为：“威华股份“注入IT资产”不具有可行性，相关收购计划既没有形成具体方案，也未作出相关决议，不构成内幕信息。公司申请停牌的真实原因是向赣州稀土集团有限责任公司（以下简称赣州稀土）让壳。”法院则认为：“威华股份注入IT资产及收购铜矿方案本身构成内幕信息，并不限于该方案的对象或者方式，乃至于与该方案是否最后成功完成也并无直接关系。公司重大决策及其讨论实施过程，可能是一个动态、连续、有机关联的过程，只要启动威华股份注入IT资产及收购铜矿方案本身符合内幕信息的认定标准，内幕信息即已形成，其后实施对象、方式的变化以及是否成功等都不会实质性改变内幕信息已经形成的事实。”法院认为方案是否最后成功完成，以及其后实施对象、方式的变化都不会影响内幕信息已经形成。总体而言，因为这一类内幕信息的认定模式相对比较复杂，在实践中存在较多争议，需要尤为关注。

针对实践中存在的情况，新出台的《内幕信息知情人登记管理规定》对于内幕信息知情人档案提出指导性要求，应当及时记录商议筹划、论证咨询等阶段及报告、传递、编制、决议等环节的内幕信息知情人名单，及其知悉内幕信息的时间、地点、依据、方式、内容等信息。通过这样的明确记录，能让相关主体在相应的节点上明晰自己的义务，在司法实践中也能判断得更加准确些。

（三）内幕交易、泄露内幕信息罪的主体要件：犯罪主体的认定

从2005 年《证券法》修订起，内幕交易主体便由“证券交易内幕信息的知情人员”修改为“知情人和非法获取内幕信息的人”，后一直沿用。

1.知情人的范围

《内幕交易犯罪解释》分作两条分别解释了“内幕信息知情人员”和“非法获取内幕信息的人员”。而新《证券法》结合司法实践中出现的新情况，扩大了知情人的范围。

具体的变化对比如下表：

从以上对比可见，旧《证券法》对内幕信息知情人的界定范围较为狭窄，主要限定在上市公司及证券监管机构与证券市场中介机构。而新《证券法》对旧法规定的知情人范围进行了细化，明确了内幕信息知情人的实质特征是基于职责、工作可获取证券内幕信息的人，回应了监管实践中的身份证明难题，将在实践中能够基于职务或者职责充分接触、管理内幕信息的证券内幕信息知情人员准确纳入了内幕交易犯罪主体范围。而且将上市公司的实际控制人及其董监高、有业务往来的等被旧《证券法》第 74 条所忽略但基于其与上市公司形成持股关系、实际控制关系能够获悉证券内幕信息的人员包括在知情人员范围之内。

2.非法获取内幕信息的人员的范围

《内幕交易犯罪解释》第 2 条对于“非法获取内幕信息的人员”的规定采纳了较宽泛解释的做法,包括三类：“（一）利用窃取、骗取、套取、窃听、利诱、刺探或者私下交易等手段获取内幕信息的；（二）内幕信息知情人员的近亲属或者其他与内幕信息知情人员关系密切的人员，在内幕信息敏感期内，从事或者明示、暗示他人从事，或者泄露内幕信息导致他人从事与该内幕信息有关的证券、期货交易，相关交易行为明显异常，且无正当理由或者正当信息来源的；（三）在内幕信息敏感期内，与内幕信息知情人员联络、接触，从事或者明示、暗示他人从事，或者泄露内幕信息导致他人从事与该内幕信息有关的证券、期货交易，相关交易行为明显异常，且无正当理由或者正当信息来源的。”这三种类型可以依次归纳为“不法手段获取内幕信息型”、“特殊身份获取内幕信息型”、“积极联络获取内幕信息型”。

司法实践中对于特殊身份获取内幕信息型的行为主体的判断比较有争议。该条规定使用了两个非常重要的概念, 即近亲属和关系密切的人员。首创于利用影响力受贿罪的 “关系密切的人” 的内涵与外延在刑法理论与实务中存在较大的认识分歧。特别是“关系密切的人”，可能是一个包罗万象的概念：比如双方之间曾经有通过电话,曾经“同舟共济”,曾经在一起就餐、打球、喝茶,或者与配偶、家庭成员保持共同生活的日常状态等等。从信息受领人与信息传递人接触的时点与内幕交易时点的距离,接触行为本身的异常情况等,都可以推论出关系密切人之间的内幕信息的传递。根据前述规定，只要有证据证明在内幕信息敏感期内与内幕信息知情人联络、接触，其异常交易行为与内幕消息高度吻合，且无正当理由或者正当来源的，即可以被认定为非法获取内幕信息人员。

但是认定“非法获取内幕信息的人员”属于间接性的认定，首先要查明基础事实，即首先要确定具体的“内幕信息知情人”，其次必须有证据证明此人掌握与被调查人的异常交易行为高度吻合的内幕信息。在前述的“苏嘉鸿诉证监会”一案中，正是因为证监会对殷卫国的调查询问并没有穷尽必要的调查方式和手段，未向本人调查了解，因其他证据未能与本人陈述相互印证并排除矛盾而导致事实在客观性上存疑。据此，法院确认证监会在认定殷卫国为内幕信息知情人时未尽到全面、客观、公正的法定调查义务，证监会认定殷卫国为内幕信息知情人事实不清、证据不足。因为“内幕消息知情人”未得到准确认定，所以虽然苏嘉鸿在内幕信息敏感期内与殷卫国多次联络接触、且苏嘉鸿证券交易活动与内幕信息进展情况高度吻合，但在基础事实不明的情况下，证监会对苏嘉鸿证券交易活动构成内幕交易的推定仍被法院认定为不成立。

（四）内幕交易、泄露内幕信息罪的客观要件：三种行为方式及豁免情形

1.三种行为方式以及相关交易行为明显异常的标准

内幕交易、泄露内幕信息罪明确规定了三种行为方式：内幕交易行为；泄露内幕信息行为；明示 、暗示他人从事上述交易活动。

内幕信息知情人员以及非法获取内幕信息的人员实际掌握内幕信息, 在内幕信息敏感期间买卖相关证券, 显然应当认定其交易行为与内幕信息具有关联性。这类型的人员直接从事的交易行为容易被认定。但建议，明示、暗示他人从事的交易行为，就需要证据来查实。其中最为关键的在于确定行为人的交易行为异常。《内幕交易犯罪解释》第3条采用 “相关交易行为明显异常”的标准来推定交易行为与内幕信息具有关联性，并且规定了8种情形，只有符合这些情形，才能被认定为异常交易行为。这主要从时间吻合程度、交易背离程度和利益关联程度等方面进行综合判断认定，从资金、资金账户、交易时间、交易习惯、交易风格、证券期货交易品种公开信息反映的基本面等与涉案交易行为紧密相关的各方面指标综合判断相关交易行为是否构成 “明显异常”。比如,交易时间与内幕信息生成、传递、公开时间的高度接近;内幕交易人的惯常交易方式一向谨慎、保守,却突然变得大胆、激进。又比如集中、大量买入或者卖出单只股票,甚至不惜斩仓割肉等。比如在内幕交易实施之前,有大量资金从信息传递人的账户转移至信息受领人的账户;或者在内幕交易获利后,有资金从信息受领人的账户流向信息传递人账户等。而对交易行为明显异常情形的综合判断具有较大的主观性，争议也比较大。

2.法定的豁免情形

为保障被告人的抗辩权, 防止内幕交易、泄露内幕信息罪的适用对象被不当扩大,《内幕交易犯罪解释》第4条借鉴了成熟资本市场国家和地区的做法,采用“列举+兜底”的方式规定了4种内幕交易、泄露内幕信息犯罪的豁免情形。其中第1种规定“持有或者通过协议、其他安排与他人共同持有上市公司百分之五以上股份的自然人、法人或者其他组织收购该上市公司股份的”;该条是将《证券法》第53条中对于内幕交易违法行为的排除事项引入刑法范围内，作为内幕交易犯罪行为的犯罪阻却事由。第2种“按照事先订立的书面合同、指令、计划从事相关证券、 期货交易的”；该条主要是实体法的角度考虑，当事人以事先订立的书面合同、指令、计划从事相关交易的，应当属于正当的证券、期货交易，从而不应认定为内幕交易行为;第3种“依据已被他人披露的信息而交易的”;该条是因为除了有关机构指定的媒体资料外的其他报刊媒体的可信赖度，实质上存在着一定的不确定性，即交易人依据此类信息从事的交易行为实质上有着一定的博弈性质。第4种是兜底条款，即“交易具有其他正当理由或者正当信息来源的”。

（三）内幕交易的主观要件的认定

为防止客观归责,知道内幕消息（“知悉”）是成为主观要件的必备要素。在知悉要素的内容方面,包括了解到某项内幕信息的存在,以及清楚该信息具有重大性和未公开性两个层次。此外，新《证券法》第50条规定：“禁止证券交易内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人利用内幕信息从事证券交易活动”。该条文含有“利用”字样，强调知情人进行交易时以内幕信息为投资决策依据这一行为的主观特征，故可称之为内幕交易构成要件的“利用标准”，用公式表示就是：“知悉 ＋利用 ＝内幕交易”。但是《证券法》第53条第1款规定,证券交易内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人，在内幕信息公开前，不得买卖该公司的证券，或者泄露该信息，或者建议他人买卖该证券。该条款并未使用“利用内幕信息”的表述,而是采用“知悉 ＋交易 ＝内幕交易”的模式。由此形成主观要件构成模式之争。即是否需要“利用”该内幕消息作为内幕交易罪的主观要件。

为了平息上述理论争议,在司法实践中具有重要导向性作用的 2011年最高人民法院《关于审理证券行政处罚案件证据若干问题的座谈会纪要》第5条明确肯定了内幕交易行政处罚程序中推定内幕人利用内幕信息进行交易行为成立的合法性与合理性,即“监管机构提供的证据能够证明以下情形之一,且被处罚人不能作出合理说明或者提供证据排除其存在利用内幕信息从事相关证券交易活动的,人民法院可以确认被诉处罚决定认定的内幕交易行为成立。显然，该《纪要》认可了“利用要件”。

从司法实践看，在知悉内幕信息的情形下，进行交易行为，推定其利用了内幕信息，除非举出有利被告人的反证,内幕信息对促使其交易决定未有影响。至于行为人“利用”内幕信息进行交易的程度，司法人员在考虑犯罪构成时通常并不考虑利用其程度的大小。《人民司法·案例》中登载的林平忠、陈跃洪内幕交易、泄露内幕信息案，林平忠及其辩护人辩称，林平忠作为一个专业股票分析师、资深炒股人员及大学证券投资课程教师，长期关注并从事重组题材股票交易，多次准确判断宝诚股份、ST成霖、ST白猫等股票停牌重组。其根据银润投资的盈利情况等公开信息，足以判断出银润投资是优质的壳资源，日后必然重组。......但人民法院认为鉴于近年来证券、期货市场犯罪的专业化、隐蔽化的特点，为从严打击证券、期货犯罪，“对内幕信息的影响力不应作程度限制，不要求内幕信息对行为人交易决定的影响是唯一的，只要行为人获取的内幕信息对促使其交易决定有一定影响，即帮助其在一定程度上确信从事相关交易必定获得丰厚回报，就应当认定行为人是利用内幕信息从事内幕交易”。《刑事审判参考》所载的王文芳等内幕交易、泄露内幕信息案中，法院认为：“既要实事求是，肯定存在利用相关专业知识以及信息优势作出判断的可能性，更要综合时间吻合程度、交易背离程度和利益关联程度等方面判断相关交易行为是否明显异常，即是否利用了获取的内幕信息从事相关的证券、期货交易行为。鉴于近年来证券、期货市场犯罪的专业化、隐蔽化等特点，为从严打击证券、期货犯罪，对内幕信息的影响力不应作程度限制，不要求内幕信息对行为人交易决定的影响是唯一的，只要行为人获取的内幕信息对促其交易决定有一定影响，即帮助其在一定程度上确信从事相关交易必定获得丰厚回报，就应当认定行为人是利用内幕信息从事内幕交易”。

三、内幕交易、泄露内幕信息罪的入罪与量刑标准之违法所得的认定

（一）对于违法所得的法律规定

根据《刑法》第180条对内幕交易罪、泄露内幕信息罪的立法设计，内幕交易罪与泄露内幕信息罪为情节犯，相关行为在符合规范构造后，尚需其他情节因素才能构成犯罪。根据人大法工委刑法室在《中华人民共和国刑法条文说明、立法理由及相关规定》的介绍，指出“在一般情况下，‘情节严重’，主要是指多次进行内幕交易或者泄露内幕信息；非法获利数额巨大；对证券、期货交易秩序的正常进行造成严重危害等情形。”其中，非法获利数额也即违法所得。

内幕交易、泄露内幕信息罪的基本刑是处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处违法所得1-5倍罚金；单位犯前款罪的，对单位判处罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处五年以下有期徒刑或者拘役。根据第180条第1款的规定，在量刑时可并处或单处以“违法所得”为基底的数倍罚金。因此，如何理解此处的情节与“违法所得”便成为本罪罪与非罪、刑罚轻重的焦点之一。

2001年，最高人民检察院、公安部联合出台《最高人民检察院、公安部关于经济犯罪案件追诉标准的规定》，其中明确内幕交易数额在二十万元以上的应当对内幕交易、泄露内幕信息行为进行追诉。

但由于该文件对“内幕交易数额”并未明确具体内容，且随资本市场发展，二十万元的入罪门槛设计过低，在2010年，最高人民检察院、公安部又发布《最高人民检察院、公安部关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》，其中内幕交易罪与泄露内幕信息罪的起诉条件，在犯罪数额层面被明确为三种，分别是：第一，证券交易成交额累计在五十万元以上；第二，期货交易占用保证金数额累计在三十万元以上；第三、获利或者避免损失数额累计在十五万元以上。将本罪“违法所得”型情节分化为证券交易成交额、期货交易占用保证金数额、获利或避免损失数额三类。

这一设计得到了后续于2012年出台的《内幕交易犯罪解释》的沿用：“具有下列情形之一的，应当认定为刑法第一百八十条第一款规定的‘情节严重’：（一）证券交易成交额在50万元以上的；（二）期货交易占用保证金数额在30万元以上的；（三）获利或者避免损失数额在15万元以上的；（四）三次以上的；……”，具有以下情形之一的，属于“情节特别严重”，处五年以上十年以下有期徒刑，并处违法所得1-5倍罚金：（1）证券交易成交额在250万元以上的；（2）期货交易占用保证金数额在150万元以上的；（3）获利或者避免损失数额在75万元以上的；（4）具有其他特别严重情节的。”并在其后第10条将“违法所得”定义为“通过内幕交易行为所获利益或者避免的损失”，使得获利数额与避免的损失同时具备了定罪与罚金刑量刑的意义。

与《追诉标准（二）》相比，《内幕交易犯罪解释》在三种违法所得类型上删除 “累计”一词，但是新增第8条作了补充规定“二次以上实施内幕交易或者泄露内幕信息行为，未经行政处理或者刑事处理的，应当对相关交易数额依法累计计算”。

（二）司法实践中违法所得的计算

内幕交易罪、泄露内幕信息罪对于违法所得的认定分为两类，一类是获利型，一类是避免损失型。根据内幕信息对内幕交易的影响，可以将内幕信息分为利好型内幕信息和利空型内幕信息。其中利用利好型内幕信息获得获利型违法所得认定较为单一，可采取“犯罪所得= 累计卖出金额- 累计买入金额”的计算方式。但也有一些情况的判断比较特殊，比如信息公开之日没有卖出的情况，在黄光裕内幕交易、泄露内幕信息案中，对涉案违法所得的计算，采取账面收益的计算规则，也即内幕信息公开前建仓，但直至案发前全部未平仓的，以信息公开当日收盘价作为核算违法所得的基准价格，计算账面收益。

比如《刑事审判参考》第95集公布的王文芳等内幕交易、泄露内幕信息案，该案关于利用利好型内幕消息，在消息公开后没有抛售的情况，法院认为，对利好型内幕信息在复牌后兑现的，不论在复牌日还是复牌日之后抛售股票，均应以抛售后的实际获利认定为内幕交易的违法所得。如果复牌后没有抛售而是选择继续持股的，则应以复牌日收盘价计算账目获利认定为违法所得，而不能以复牌当日最低价计算账面获利。

而对于利用利空型内幕信息避免损失型则较为复杂，对此证监会行政处罚委员会曾在《证券行政处罚案例判解》一书中公布过一个避免损失犯罪所得的计算公式：犯罪所得=累计卖出金额 - 卖出证券在基准日的虚拟市值 - 交易费用。基准日虚拟市值是内幕消息公布后当日收盘价乘以被告人已经售卖的股票数。证监会行政处罚委员会认定的基准日虚拟市值的价格为收盘价，且需要扣除所有的交易费用。

最后将价差认定为内幕交易规避损失的正收益。

四、刑事法律风险防范的建议

（一）建立并完善相关合规制度

企业在明晰什么构成内幕交易的基础上，应当建立健全相应的合规体系，让企业上下知晓杜绝内幕交易的决心，通过合规形成一种企业文化。具体实施层面上可按照新施行的《关于上市公司内幕信息知情人登记管理制度的规定》、《上市公司信息披露管理办法》，建立并完善内幕信息知情人登记管理制度及内幕信息管控制度、重大事项备忘录制度、上市公司董监高异议声明制度、信息披露事务管理制度，对内幕信息的保密管理及在内幕信息依法公开披露前内幕信息知情人的登记管理作出规定，对重大事项进展进行备忘记录的制度规定，以及按照规定履行信息披露职责。具体细节应包括：

1. 鉴于新《证券法》的要求，内幕信息知情人登记管理制度中应当包括对公司下属各部门、分公司、控股子公司及上市公司能够对其实施重大影响的参股公司的内幕信息管理的内容，明确上述主体的内部报告义务、报告程序和有关人员的信息披露职责。

2. 进行收购、重大资产重组、发行证券、合并、分立、分拆上市、回购股份等重大事项，或者披露其他可能对上市公司证券交易价格有重大影响的事项时，上市公司应当按照规定填写上市公司内幕信息知情人档案，及时记录商议筹划、论证咨询、合同订立等阶段及报告、传递、编制、决议、披露 等环节的内幕信息知情人名单，及其知悉内幕信息的时间、地 点、依据、方式、内容等信息，并交由内幕信息知情人应当进行确认。

3. 上市公司股东、实际控制人及其关联方研究、发起涉及企业的重大事项，以及发生对证券交易价格有重大影响的其他事项时，应当填写本单位内幕信息知情人档案。

4. 制作重大事项进程备忘录，内容包括但不限于筹划决策过程中各个关键时点的时间、参与筹划决策人员名单、筹划决策方式等。应当督促重大事项进程备忘录涉及的相关人员在重大事项进程备忘录上签名确认。

5. 上市公司董事会应当按照本规定以及证券交易所相关规则要求及时登记和报送内幕信息知情人档案，并保证内幕信息知情人档案真实、准确和完整。

6. 收购人、重大资产重组交易对方以及涉及上市公司并对上市公司证券交易价格有重大影响事项的其他发起方，应当填写本单位内幕信息知情人档案。证券公司、会计师事务所、律师事务所及其他中介机构接受委托开展相关业务，该受托事项对上市公司证券交易价格有重大影响的，应当填写本机构内幕信息知情人档案。

（二）建立定期的合规管理有效性评估制度

1. 公司可以授权相关内部部门或委托外部专业机构按照规定的原则、方法、程序和标准，对公司日常决策和经营管理过程中与合规管理有关工作的有效性进行评价，及时发现和解决合规管理中存在问题的系统性工作使得合规评估工作常态化，从机制上保证已建立的制度能够持续运行。

2.公司应当将合规管理有效性评估结果及整改情况纳入公司管理层、各部门、各分支机构、各子公司及其工作人员的考核范围，提高公司人员的重视。

结语

作为典型的金融犯罪，内幕交易犯罪虽然一直被监管部门打击，但之前不少内幕交易案件责任的追究可能还只限于行政处罚，被移送公安部门追究刑事责任的数量并不多。但在严监管的背景下，这一类型的行为纳入刑事规制的数量可预计会显著增加。企业及其董高监管理人员在经营管理过程中，尤其是接触到企业重组等一些重大的信息，应当尤为审慎。日前，证监会网站公布的行政处罚决定书显示，昆明云内动力股份有限公司的两部门副部长因内幕交易被处罚。据披露消息显示云内动力董事会秘书在公司微信群内交流2020年3月10日正威集团一行准备前往云内集团参观，会面等工作事宜。该群内这两名员工据此进行了买卖云内动力的行为，故被证监会认定为内幕交易被处罚。可见，内幕信息的泄露的原因有一部分是关乎相关人员价值判断，很大部分是源于对这类风险未能进行充分认识，防控意识低，公司对此没有采取内幕信息管控措施，没有及时做好内幕信息知情人登记和管理。因此，企业完善这一方面的知识体系，建立健全相应的合规体系显得尤为重要，提前预防的效果高于辩护。这也是顺应国家大力倡导企业合规化，创造企业价值的潮流。