2025年4月17日，中国新茶饮品牌霸王茶姬（CHA）登陆纳斯达克，成为首个在美上市的国内茶饮企业。不同于传统VIE架构的互联网公司，霸王茶姬未采用香港层，而是直接采用了“开曼 — 新加坡 — 中国”红筹架构的方式，既规避了政策风险，至新《证券法》境外备案新规以下，采用更简化的层次控股架构，高效实现控制权和布局全球市场商业目标成为拟境外上市出海企业的最佳选择之一。霸王茶姬的股权架构以“开曼上市主体+新加坡中间控股+境内WFOE[1]”为主线，符合典型的红筹模式特征。具体分层如下：

1、上市主体：Chagee Holdings Limited注册于开曼群岛，2023年5月成立。开曼作为全球IPO主体的热闹注册地之一，其因无公司所得税、资本利得税，且有较自由的外汇制度，为国际资本募集提供便利，但应注意符合《开曼实质法》[2]的实质监管要求。

2、中间控股公司：新加坡的CHAGEE HOLDINGS PTE.LTD.，下设CHAGEE INVESTMENT PTE.LTD.，及英国的Chagee Holdings (UK) Limited，其中CHAGEE INVESTMENT PTE.LTD.负责接收境内分红并传导至开曼主体。选择新加坡因《中新税收协定》规定，中国向新加坡企业分红仅征收5%预提所得税[3]，低于直接汇至开曼的10%税率。不同于多数中概股选择香港作为中间控股层，霸王茶姬搭建了以新加坡为中间控股层的结构，其中英国的Chagee Holdings (UK) Limited预留了英国市场的“蓄水池”功能；在CHAGEE INVESTMENT PTE.LTD.下设置了东南亚子公司CHAGEE GROUP(SEA) PTE.LTD.主攻印尼、马来西亚等增量市场。

补充说明：上市主体与WFOE之间的公司均为中间控股公司，一般选择香港或者新加坡设立。原因是境内与香港、新加坡有更优的税收协定，分红仅需缴纳5%的预提所得税。如果不在香港或新加坡设置中间持股公司，分红直接到开曼公司税务成本至少是到10%。

3、WFOE（外商独资企业）：北京霸王茶姬餐饮管理有限公司（其参保人数0，实为壳公司）作为境内顶层，100%控股四川茶姬企业管理有限公司（参保593人，主要经营实体）。

4、业务实体：四川公司下设国潮信息科技（东台）有限公司等子公司，但实际运营集中于四川主体，也即四川茶姬企业管理有限公司。

（图一 CHA招股说明书披露之上市架构）

“流水不争先，争涛涛不绝”，当前全球化浪潮的推动下和全球经济格局不断变化的影响下，企业出海成为一项趋势，经历了早期探索、制度建设和创新发展数个阶段后，紧握“一带一路”政策机遇，中国企业出海已经成为全球国际化力量的一部分。相较于征战南北早已有成熟经验的央国企巨轮，中国的中小企业，尽管胸怀四海之志，很多仍是初次身临陌生海域。

企业出海的过程中，面临着前所未有的机遇和诸多挑战，面临着政治、经贸、金融、法律、文化等多方面因素，这些因素的存在需要各个企业从自身条件出发，综合考虑自身特点，在架构搭建、业务拓展、品牌宣传、合规制度构建等方面打造适宜自身的出海方案。本文以“霸王茶姬案境外IPO案”案，以期从资本市场角度近期案境外成功之企业，分析其从架构搭建、出海战略谋划、国别择选等方面提供借鉴，虽一部分企业不以境外上市为目标，因除了以境外上市为目标的出海企业之外，还有很多传统企业、中小企业是以搭建好境外直接投资架构；一些大中型企业采用境外并购、绿地投资等方式；有一些能源、制造业的实体伴随着拿地、银团贷款、担保等合规实务；以出口贸易为主的企业还有出口管制合规、制裁合规、反垄断合规等诉求；跨境工程项目还涉及国际总分包等；此外还有医疗、知识产权跨境的合规专项问题。但仍能希望提供管中窥豹之建议，以期能协助中国企业谋定后动、稳行致远，决胜于出海之巅。

一、负面清单审查与ODI[4]备案登记

（一）负面清单审查

现行监管体系下，境外直接投资主要涉及三个监管部门，即发改部门（《企业境外投资管理办法》，2017年“11号令”）、商务部门（《境外投资管理办法》，商务部2014“3号令”）以及外汇管理部门（通过银行实施间接监管，以核准或备案的方式进行），值得注意的是，发改部门和商务部门的审核并不互为前提，企业在完成发改部门和商务部门的境外直接投资核准或备案程序后，最终通过国家外汇管理局地方分局或其授权的商业银行换汇出境。

1、发改委“11号令”，如下表：

（表一 “11号令”）

2、商务部“3号令”，如下表：

（表二 “3号令”）

3、关于限制或禁止开展的境外投资项目

发改委：“11号令”及国家发改委《境外投资敏感行业目录（2018年版）》，敏感类项目包括（1）涉及敏感国家和地区的项目；和（2）涉及敏感行业的项目。敏感国家和地区包括：（1）与我国未建交的国家和地区；（2）发生战争、内乱的国家和地区；（3）根据我国缔结或参加的国际条约、协定等，需要限制企业对其投资的国家和地区；（4）其他敏感国家和地区。敏感行业包括：（1）武器装备的研制生产维修；（2）跨境水资源开发利用；（3）新闻传媒；（4）需要限制企业境外投资的行业：（i）房地产；（ii）酒店；（iii）影城；（iv）娱乐业；（v）体育俱乐部；（vi）在境外设立无具体实业项目的股权投资基金或投资平台。

商务部：“3号令”，涉及以下的敏感国家或行业，需进行核准：（1）国家：与中华人民共和国未建交的国家、受联合国制裁的国家；（2）行业：涉及出口中华人民共和国限制出口的产品和技术的行业，影响一国（地区）以上利益的行业。

特殊规定之“74号文”：2017年《国务院办公厅转发国家发展改革委商务部人民银行外交部关于进一步引导和规范境外投资方向指导意见的通知》，限制开展的境外投资项目包括：（1）赴与我国未建交、发生战乱或者我国缔结的双多边条约或协议规定需要限制的敏感国家和地区开展境外投资；（2）房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部等境外投资；（3）在境外设立无具体实业项目的股权投资基金或投资平台；（4）使用不符合投资目的国技术标准要求的落后生产设备开展境外投资；（5）不符合投资目的国环保、能耗、安全标准的境外投资；并明确规定，上述前三类须经境外投资主管部门核准。禁止境内企业参与危害或可能危害国家利益和国家安全等的境外投资，包括：（1）涉及未经国家批准的军事工业核心技术和产品输出的境外投资；（2）运用我国禁止出口的技术、工艺、产品的境外投资；（3）赌博业、色情业等境外投资；（4）我国缔结或参加的国际条约规定禁止的境外投资；（5）其他危害或可能危害国家利益和国家安全的境外投资。

特殊规定之“35号令”：国资委2017年颁发的《中央企业境外投资项目负面清单》，禁止类：（1）未按规定履行完成必要的审批程序的境外投资项目；（2）不符合经国资委审核的企业发展战略和规划的境外投资项目；（3）不符合企业投资决策程序和管理制度的境外投资项目；（4）投资预期收益率低于投资所在国10年期国债利率的商业性境外投资项目；（5）项目资本金低于国家相关规定的境外投资项目；（6）单项投资额大于中央企业合并报表净资产50%的境外投资项目；（7）未明确融资、投资、管理、退出方式和相关责任人的境外投资项目；（8）国资委债务风险管控企业推高企业负债率的境外投资项目；（9）国资委债务风险管控“特别监管企业”的境外投资项目。特别监管类：投资额在20亿美元（含）以上的境外特别重大投资项目。

补充说明：涉及国有企业境外投资的，还可能需要履行国务院国有资产监督管理委员会或地方国资部门的审批程序；“35号令”并要求，中央企业应当在国务院国资委发布的中央企业境外投资项目负面清单基础上制定本企业更为严格、具体的境外投资项目负面清单。列入中央企业境外投资项目负面清单特别监管类的境外投资项目，中央企业应当在履行企业内部决策程序后、在向国家有关部门首次报送文件前报国资委履行出资人审核把关程序。前述中央企业境外投资项目负面清单并不对外公开；有的地方国资部门对外公开了其所属国有企业境外投资负面清单。因此，国有企业在开展境外投资项目时，首先需严格比对其应适用的负面清单，确定其所投资项目是否属于不受负面清单限制的项目类型。

特殊规定之金融行业：现行国家发改委11号令明确将金融企业的境外投资纳入了监管范围，即该办法第二条“本办法所称境外投资，是指中华人民共和国境内企业直接或通过…本办法所称企业，包括各种类型的非金融企业和金融企业”。同时，“全国境外投资管理和服务网络系统”所载的《境外投资核准备案常见问题解答（2021年7月）》第一条第32问答亦明确，投资主体通过QDII、QDLP、QDIE等途径开展境外投资，有关投资活动属于11号令第二条所称境外投资的，投资主体应按照11号令履行境外投资有关手续。因此，对于金融企业的境外直接投资，除了根据适用于其的监管规定需取得相关金融主管部门对于其开展境外投资的资质和额度（比如QDII额度）的批准外，若相关投资行为属于11号令第二条所称境外投资的（比如取得企业股权），则还需在发改部门履行境外投资有关手续。

（二）ODI备案登记

根“11号令”《对外投资备案（核准）报告暂行办法等相关法律法规的规定，指中国境内投资者（企业或个人）通过设立境外企业、收购境外公司股权等方式，对国外实体进行经营性投资，并取得长期管理控制权的行为。ODI 是企业出海最直接的投资方式，也是境外投资架构的第一关，ODI核心监管部门为商务部（负责境外投资行为合规性审核，颁发《企业境外投资证书》）、国家发改委（对项目进行宏观审核，敏感行业需提交项目核准申请）、外汇管理局（监管资金出境，银行需凭备案文件办理外汇登记），但涉及金融类投资需额外向央行或金融监管部门申报。

从“11号令”和《境外投资管理办法（2014）》ODI的定义来看，ODI投资主体均为境内企业，暂时未开放境内个人的直接境外投资，但是根据全国境外投资管理和服务网络系统于2021年08月13日发布的《境外投资核准备案常见问题解答（2021年7月）》可知，境内自然人直接对境外开展投资不适用“11号令”[5]，境内自然人通过其控制的境外企业或香港、澳门、台湾地区企业对境外开展投资的，参照“11号令”。

企业ODI及个人“37号文”登记的合规要点如下表：

（表三 企业ODI及个人“37号文”登记的合规要点）

二、商业目的实现

商业目的是确定境外架构核心的问题之一，根据取得回报/留存地的方式不同，首要根据不同的商业目的要考虑税务的影响，其二就是考外汇监管/再投资问题。

（一）在税务层面，以取得回报的方式不同，具体可分为以下三种情形：

（表四 取得回报方式之税务影响）

（二）关于外汇及再投资

1、根据“11号令”第二条的规定，“11号令”所指向的“境外投资是指境内企业直接或通过其控制的境外企业，以投入资产、权益或提供融资、担保等方式，获得境外所有权、控制权、经营管理权及其他相关权益的投资活动”。根据上述规定，“11号令”规范的境外投资既包括投资主体直接进行的境外投资，也包括通过其控制的境外企业进行的境外投资。

2、根据国家发改委的相关问答，境内企业通过其控制的境外企业（设立时已核准/备案）开展境外投资的，如果投资敏感类项目，则需要履行核准手续；如果投资非敏感类项目，则分两种情况：情况一，境内企业直接投入资产、权益或提供融资、担保，则需要履行备案手续；情况二，境内企业不投入资产、权益或提供融资、担保，则中方投资额3亿美元以上的项目，投资主体需要向国家发改委提交大额非敏感类项目情况报告表，不需申请项目核准或备案；中方投资额3亿美元以下的项目无需办理有关手续。

3、就商务部门对于境外再投资的监管，根据《商务部办公厅关于做好境外投资管理工作的通知》（商办合函[2014]663号）第二条第（四）款的规定，“对于境外投资最终目的地企业利用其经营利润或境外自筹资金（如向境外银行贷款等）开展真正意义上的再投资的，应填写《境外中资企业再投资报告表》。

补充说明：根据实务经验来看，报告表仅适用于境外企业（且该等境外企业主体必须是相关有效《企业境外投资证书》中登记的“最终目的地企业”）利用其在境外留存的利润或境外自筹资金进行再投资的情形。对于投资资金来源涉及境内企业提供融资、担保的项目，或由非相关有效《企业境外投资证书》中登记的“最终目的地企业”的投资主体开展的境外投资项目，则将会视为新的境外投资项目，需就该投资项目办理新的备案手续。

2、外汇监管：国家外汇管理局取消了境外再投资外汇备案，即境内投资主体设立或控制的境外企业在境外再投资设立或控制新的境外企业无需办理外汇备案手续。

三、SPV[6]架构设计

在搭建出海结构的过程中，出海企业面临的常见问题之一，即，是否设立SPV，即特殊目的实体或中间结构企业。SPV通常选址于法律和税务环境优越的国家或地区（如香港、新加坡、开曼群岛等），仅为承载单一项目或单笔并购而设立的空壳公司。霸王茶姬在开曼、新加坡设立的众公司即为SPV。通过搭建合理的SPV架构，能实现税务优化与成本控制、资金流动与跨境融资便利、隐私保护与资产隔离、法律与监管兼容性等功能，同时实现国际市场准入与区域辐射、风险分散与合规管理。

例如，（A）一家出海企业拟于日本设立一家全资子公司开展实际业务，其是否可以直接设立该日本子公司；（B）一家出海企业拟于越南设立一家全资子公司开展实际业务，其是否需要先设立一家境外子公司（如香港子公司或新加坡子公司），再用该境外子公司设立该越南子公司，等等。

出海企业在选择方案的过程中，伴随着成本和收益的平衡考量，毕竟多设立一层中间结构或多设立一家企业，就会新增一项设立、维护、运营、人力、合规等方面的成本，因此，只有当该中间结构企业能带来更大的收益或产生更大的价值时，其设立才是有益的。

设立中间结构企业或SPV，可以将特定的资产或业务与其他实体隔离开来，在此过程中，自然地伴随着将特定资产或业务面临的政治、法律、负债等风险与其他实体隔离开来，一定程度上可以起到隔离风险的作用。

例如，某SPV及其项下关联子企业面临财务困境或破产，鉴于各国公司法基本均确立公司股东的有限责任原则，集团的其他实体资产通常不会因其受到牵连，从而保护其他实体的利益免受不利影响。另外，设立中间结构企业或SPV，还可以通过SPV独立运作和治理权限设计的形式一定程度上实现保护商业机密、运营细节、数据信息等目的。

主要的设立SPV的离岸避税地即政策如下：

（表五 各主要离岸避税地政策）

SPV设立的主要因素：

1、税务成本：设立中间结构企业或SPV，一定程度上有可能利用某些司法管辖区特定的税务政策，避免双重征税、实现税务优惠，降低企业的整体税务成本。例如，某中国出海企业拟在法国、日本各设立一家子公司，从事当地业务经营，如果由该中国出海企业直接设立该等境外子公司的，则可能面临当地国家的较高税负，但于此时，如考虑多设一层中间结构企业（例如一家卢森堡公司或香港公司等），则税收效果有可能天差地别。不过，目前很多国家为了避免人为避税情形，出台了要求中间结构企业需要具有经济实质性的规则，因此，出海企业在现实可行的情况下可以进一步考虑将中间结构企业作实（而不仅仅是作为结构化壳公司），以便更好地实现税务规划效果。

2、合规成本：设立中间结构企业或SPV，通过结构上的优化设计，一定程度上有可能简化部分合规手续的办理，在满足特定的法律和监管规定的同时节约合规成本。例如，根据我国发改委颁布的《企业境外投资管理办法》，投资主体通过其控制的境外企业开展部分项目，投资主体应当在项目实施前进行项目情况报告，不需要办理核准或备案手续；设立中间结构企业，还有可能使得相关部分资金往来更为合理、科学和便捷，境外资金之间的周转无需中间办理外汇手续。

3、管理成本：设立中间结构企业或 SPV，便于集团企业的精细化管理和集中化控制，设立一家中间结构企业作为区域总部，是出海企业的选择之一,如下图：

（图二 企业出海基本架构）

补充说明：在境外设立区域总部(SPV)，可以借助具备当地语言能力和文化背景的管理团队，更加效率地和灵活地管理分支各国家/地区的业务、市场、客户等，便于出海企业贴近相似地域的市场，快速了解相似地域业务动态，从地理位置的接近性和区域管理的集中化来提升企业竞争力。 同时，区域总部(SPV)在增强企业竞争力的同时，可以优化整合资源配置，从人力、财力、物力和技术等方面降低运营成本，减少冗余，也为企业更好地实现节约合规成本和税务成本提供助力。

4、近一步，资本市场：对于以境外上市、并购等资本市场运作为主要目的的出海主体，在伊始，如霸王茶姬案，可搭建红筹或VIE（限制行业）架构。如下图：

（图三 VIE基本架构）

四、监管合规

境外合规命题繁重，除涉及当地人文、地缘因素、政府信用等外，从法律角度对企业出海进行战略布局可行性和利弊审视时，针对出海企业全生命周期不同阶段，需要有系统的观察视角，准备全面的核查事项，并将根据出海企业的目标、行业特点聚焦关注点，具体国别各有不同，总体而言涵盖角度包括：

◼ 整体政经投资环境，法律环境、司法系统、法律运行的稳定性和可预见性

◼ 中国与目的国投资、经贸合作情况、展望，双边和多边国际投资协定

◼ 金融、资本市场环境及监管

◼ 目的国吸收利用外资情况、政策，鼓励、限制发展的行业及相关规划

◼ 绿地投资及并购、国家安全审查、反垄断、公司治理相关各项法律政策

◼ 土地房产、工程承包法律政策

◼ 反商业贿赂、环保、各项监管合规

◼ 知识产权、数字化建设

◼ 目的地海外利益保护及投资风险

◼ 投资退出方式、便利性、各类纠纷解决效率

◼ 环保、数字经济发展

五、出海总部的选择

之所以把总部的选择设立放在最后一个考量之因素，是因为本命题的主题为在中国企业出海，自然的，多数总部设立在中国境内，但是实务中，部分企业出于业务及资本市场运作的考虑，将企业总部设立在境外，而通过架构调整与境内主体业务产生联系。出海对于走向国际化的企业而言，政治环境、监管环境、基础设施条件、区位条件、行业集聚水平、人力资源条件等因素都是总部公司选择策略中的主要考量因素。从长远来看，一个优越的总部公司所在地，需要是政治稳定的、法制体系完善的、经济高速发展的、人才储备丰富的、文化和语言沟通相对无障碍的；从短期来看，总部公司所在地的选择宜是适于企业阶段性健康成长和良性迭代的、利于企业节省成本的、便于企业有效率运作的。一般而言，总部公司虽然可以通过集团重组等方式更换，但由于重组所带来的诸多财税、人力、物力成本，使得多数情况下尽量维持总部公司的稳定性更具性价比。

（一）总部设置在境内

总部公司设立于境内的出海企业，一般包括A股上市公司、国有企业和与境内业务和制度更契合的其他企业等。总部公司设立于境内的集团架构一般为如下所示：

（图四 总部在境内）

（二）设立红筹架构——将总部公司设立于英属开曼或英属维尔京群岛BVI

通常为便于在境外融资、上市等考量。典型的简要红筹架构如上图二。

（三）选择监管及资本环境相对中立的国家或地区（如新加坡）

此类通常是希望以第三方国家/地区总部的设立实现降低地缘政治相关风险并拓展全球业务等目的的企业：

（图五 总部在境外）

补充说明：搭建本架构与搭建红筹架构相似的是，理论上，如果创始人为境内居民个人的，则其应当办理37号文登记手续。然而，目前在实践过程中，境内居民个人办理37号文登记时，一般需要该个人持有一家境内内资公司（且该内资公司具有一定的经济实质性）的股权并取得美元投资人已签署的投资意向书（即TS）等条件。如任何境内居民个人注册境外公司出海时不具备前述条件的，则其办理37号文登记在实操中将可能面临实质问题和难度。因此，中国籍创始人出海并注册境外公司时，应关注自身37号文登记办理事宜，如未办理该手续的，不仅可能使集团架构存在合规瑕疵、可能影响企业未来融资和/或上市，而且可能面临个人的责任，包括罚款、非法逃汇/结汇的30%以上处罚等，如构成犯罪的，还将承担刑事责任。

总 结

在境内，企业需要根据国家和地方对特定行业技术的境外投资和出口政策法规要求，令行禁止，即“出得去”；在境外，企业需要遵循目的地国家地区对特定行业、技术准入限制和安全审查要求，即“进得去”。根据以上五点，综合客户出海的类型、负面清单、合规手续、商业目的，选择最优避税地，选择合理的单层/双层/多层结构，确定最终架构，如公司存在海外资金留存需求，可通过单层持股平台汇集资金纳税递延；公司寻找间接转让及更优税收待遇，可考虑搭建双/多层平台做间接股权转让；拟进行海外并购、上市的，有考虑到境外ESOP、红筹的，可以考进行ODI与37号文登记中进行设计好。祝福各出海企业稳行致远，满载而归。

注释：

[1]Wholly Foreign Owned Enterprise，外商独资企业。

[2]所有根据开曼《公司法（2018年修订）》设立的公司、根据开曼《有限责任公司法（2018年修订）》注册的有限责任公司、根据开曼《有限责任合伙企业法（2018年修订）》注册的有限责任合伙企业，或者在开曼群岛境外设立但在开曼《公司法》项下注册的公司，如果上述公司注册为豁免公司，则属于新《经济实质法》的适用范围（合称为“相关实体”）。从事某些活动（“相关活动”）的相关实体将承担若干报告义务，并需要就其所从事的各项相关活动满足经济实质测试。正如《经济实质法》附表2中所界定的，相关活动为：(i)银行业务；(ii)分销和服务中心；(iii)融资和租赁业务；(iv)基金管理业务；(v)总部业务；(vi)控股公司；(vi)保险业务；(vii)知识产权（IP）以及(viii)运输业务。

[3]中国-新加坡《关于对所得避免双重征税和防止偷漏税的协定》第10条。

[4] Overseas Direct Investment，境外直接投资。

[5] 根据《国家外汇管理局关于境内居民通过特殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（汇发〔2014〕37号文），境内居民个人可以投融资为目的，以其合法持有的境内企业资产或权益，或者以其合法持有的境外资产或权益，在境外直接设立或间接控制特殊目的公司，也即个人需做“37号文”登记。

[6] Special Purpose Vehicle，特殊目的实体。

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作者简介

刘盼盼

北京市京师（郑州）律师事务所

证券和投资基金法律事务部主任

刘盼盼律师，北京市京师（郑州）律师事务所证券和投资基金部主任、资本市场内核委员，京师律师事务所华中区刑委会理事、三级律师（中级职称），中国政法大学经济法研究生，全球特许金融分析师CFA I级，任郑州市律师协会涉外业务委员会执委、郑东新区律工委公益与社会责任委和涉外部委员。系河南省律协涉外律师库“骨干人才”、郑州市律协涉外律师库“领军人才”、郑州市律协服务市政府“十大战略”首批专家库成员（涉外子库）。专注于境内外私募及并购、资本市场、银行金融、数据合规、家族财富规划传承ESG及Web3赛道等综合公司、金融、资本市场法律实务，包括交易合规、争端解决及商业犯罪。

刘律师在执业5个月的时候业已在法询金融、梧桐树下、有见青年投资家等知名平台开展投资基金和资产管理、证券监管的课程，现为《母基金周刊》KOL与特约作者、有见青投的特约作者，上海日报社鲸平台专家顾问，为《经济观察报》、《财联社》、《每日经济新闻》等多家头部媒体专访律师，参与的项目涉及境内与北美、欧洲、东南亚、中亚、中东北亚地区的交易。刘律师任多个私募行业/资产管理协会的专家顾问、QFLP/QDLP试点项目专家评委、政府产业基金专家评委、大中华地区美元基金GP路演专家评委、业内知名IR培训计划导师等职，受邀为泰国王权基金、中关村母基金、河南省基金业协会等开展讲座，亦经常为中国证监会、银保监会（金融监管总局）、基金业协会、外汇管理局、网信办、香港金融管理局HKMA、贸易促进会等就各种法律法规和行业规则的制定提供咨询意见。